近期我校会计学院陈运森教授、博士生高毅达、北京交通大学讲师于耀（2025届毕业博士）与我校管理科学与工程学院刘赫副教授合作的学术论文《公共实施机制和私人实施机制的监管联动——基于信号博弈和大语言模型的证据》发表于经济学国内顶级期刊《经济研究》2025年第7期。

资本市场监管体系建立在公共实施机制和私人实施机制协同互补的基础之上。发达资本市场以私人实施机制（股东诉讼和投票等行权行为）为主，而新兴资本市场则侧重于以交易所一线监管和证监会行政监管为代表的公共实施机制。但有效的执法往往涉及混合执法，公共和私人实施机制都应该参与其中。因此，在弱私人实施机制的中国资本市场，公共实施机制能否产生挤入效应，促进私人实施机制的发展，从而形成联动效应，对于提升监管效率具有重要意义。然而，现有文献主要在相互独立的简化假设下分别研究两种机制的有效性，却忽视了两者之间的联动。

论文构建了一个中小股东与大股东之间的信号博弈模型，刻画交易所监管问询介入前、后的均衡变化来反映公共实施机制与私人实施机制的联动效应，并结合手工搜集的股东大会投票数据，通过FinBERT大语言模型等方法对模型理论进行实证检验。论文发现中小股东会使用问询函中的特质信息更新自己的信念进行投票决策，且更多的中小股东会被问询函吸引参与股东大会，导致被问询的公司中小股东异议显著增加。同时，中小股东会根据公司的回函等信息披露行为的质量进行差异化的投票行为，缓解了公司质量与中小股东异议不匹配的逆向选择问题。此外，论文还通过梯度提升树和随机森林等多种机器学习方法发现中小股东无法自我感知到公司被问询风险。他们在表达异议时，极大程度地依赖于交易所问询函提供的增量信息。最后论文通过事件研究法发现，问询函发布后，公司的股价在长窗口期内出现负面漂移，这说明公共实施机制能够引导中小股东进行信息生产行为，不断有新增信息被反映进股价。

论文提供了新兴资本市场中公共实施机制与私人实施机制之间监管联动效应的新视角，从私人实施机制的角度更加全面地评估了公共实施机制的经济后果，为如何在新兴资本市场推动私人实施机制的发展提供了有力补充，也为全面建设以投资者为本和监管协同的资本市场提供了政策启示。同时，论文也是为数不多的在中文会计金融领域利用最新的 FinBERT 大语言模型对监管文件进行文本分析的研究。借助 FinBERT 大语言模型，论文克服了传统文本分析方法在识别上下文语境方面的不足以及受限于狭窄语料范围而难以有效分析复杂文本主题的局限，精确地将问询函文本内容与中小股东对不同主题议案的异议相对应，量化中小股东对交易所问询函特质信息的反应，从而清晰地观察到公共实施机制如何影响私人实施机制的过程，为论文的理论证明和因果推断提供了实证基础。

撰稿 | 高毅达 高一华

校对 | 王彦超 王伟

排版 | 刘怡帆

审核 | 吴溪